3月8日，上海和辉光电股份有限公司（以下简称：和辉光电，A股代码：688538）通过港交所主板上市聆讯，计划以“A+H”架构登陆港股市场，中金公司担任独家保荐人。
《新财闻》获悉，这家被称“全球中大尺寸AMOLED面板龙头”的企业，早在2021年就登陆科创板，募资超80亿元，却在上市后连续亏损、核心募投项目多次延期、有息负债飙升至百亿级别，如今奔赴港股寻求再融资，引发多重质疑。
目前，从业绩持续亏损、财务状况恶化，到募投项目管理失序、核心竞争力存疑，再到股东减持、客户高度集中、关联交易频繁，和辉光电港股IPO的每一步，都伴随着对融资必要性、持续经营能力、未来盈利前景的拷问。
两次递表终过聆讯，港股成“救命稻草”？
和辉光电的港股上市之路并非一帆风顺，背后是A股市场再融资受限、资金链压力加剧的无奈选择。2025年4月23日，公司首次向港交所递交上市申请，后因申请材料失效终止；2025年10月24日，和辉光电重新递表，2025年10月17日已获得中国证监会境外发行上市备案确认，最终在2026年3月通过聆讯，距离正式挂牌仅一步之遥。
根据港交所披露的聆讯后资料集，和辉光电此次港股IPO募资主要用于四大方向：第六代AMOLED生产线技术升级、新型AMOLED显示面板研发、偿还银行及其他有息借款、补充营运资金。
值得注意的是，募资用途中“偿还有息借款”“补充流动资金”占据重要比例，而非全部投入新增产能或核心技术研发，这一安排从一开始就引发市场质疑：港股IPO究竟是为了产业升级，还是为了缓解债务危机、填补资金缺口？
和辉光电成立于2012年10月，主营AMOLED半导体显示面板的研发、生产与销售，产品应用于智能手机、平板/笔记本电脑、智能穿戴、车载显示等领域，拥有第4.5代和第6代两条AMOLED生产线，自称“国内最早实现AMOLED量产的厂商之一”“全球中大尺寸AMOLED面板销量中国第一”。
2021年5月，和辉光电登陆科创板，发行价2.65元/股，募资总额81.72亿元，扣除发行费用后募资净额80.02亿元，原本被市场寄予“国产OLED替代”的厚望。
但四年过去，和辉光电的表现却让投资者大失所望：股价长期破发，截至2026年3月13日，股价报2.51元/股，较发行价下跌约5%，较上市首日最高价5.14元腰斩。
和辉光电上市后连续亏损，累计亏损超90亿元。核心募投项目三度延期，80亿募资几乎“烧完”却未达预期；有息负债超160亿元，每年利息支出数亿元，经营现金流持续净流出。
在A股市场，持续亏损的企业再融资难度极大，港股市场便成为和辉光电获取资金、缓解压力的唯一选择，这也是其两次递表、执意登陆港股的核心原因。
八年累亏超120亿，盈利遥遥无期
业绩持续巨额亏损是和辉光电港股IPO最受质疑的核心问题。无论是上市前还是上市后，公司始终未能实现盈利，且亏损幅度一度扩大，毛利率长期为负，“卖得越多亏得越多”成为常态。
根据招股书及财报数据，2017年至2024年，和辉光电连续八年亏损，累计亏损金额高达121.98亿元；其中2021年上市后四年（2021-2024年）亏损83.09亿元，是上市前四年（2017-2020年）亏损总额38.89亿元的两倍多。
具体来看，2021年亏损9.45亿元，2022年亏损16.02亿元，2023年亏损32.44亿元，2024年亏损25.18亿元，2025年前三季度亏损13.7亿元，上市五年从未盈利，累计亏损超96亿元。
比亏损更可怕的是，和辉光电的主营业务长期“赚不到钱”，毛利率连续多年为负。2022年至2024年，公司毛损率分别为24.3%、78.4%、30.9%，2025年上半年毛损率收窄至14.8%，但仍处于亏损状态。
通俗来说，就是公司生产的面板，卖价低于成本，每卖一片就亏一笔钱。以2024年为例，公司营业成本61.4亿元，营业收入仅49.58亿元，毛利亏损11.82亿元；平均每生产一片AMOLED面板成本约116.6元，售价仅89.4元，每卖一片面板亏损约27.2元。
对于持续亏损，和辉光电在招股书中解释为“AMOLED行业属于资本密集、技术密集行业，前期产能建设、研发投入大，固定资产折旧高，产能爬坡需要周期，行业早期普遍亏损”。这一说法看似合理，却经不起行业对比的考验。
同期，国内面板龙头京东方、TCL科技均实现连续盈利：2022-2024年，京东方归母净利润分别为75.51亿元、25.47亿元、53.23亿元；TCL科技归母净利润分别为2.61亿元、22.15亿元、15.3-17.6亿元。同样身处面板行业，同样面临周期波动，头部企业能实现盈利，和辉光电却持续巨亏，足以说明亏损并非全是行业原因，企业自身经营、成本控制、产品竞争力存在严重问题。
更让投资者担忧的是，和辉光电的“造血能力”几乎丧失，经营活动现金流长期净流出。2022-2024年，公司经营活动产生的现金流净额分别为-0.29亿元、-2.78亿元、-1.72亿元，三年累计净流出3.85亿元；2025年上半年虽转正为2.33亿元，但难以覆盖巨额的投资支出与债务利息。企业日常经营、产能建设、债务偿还，完全依赖外部融资“输血”，一旦融资渠道受阻，资金链将直接断裂。
此外，和辉光电对政府补助、非经常性损益依赖度较高，进一步削弱了主业盈利的说服力。2022-2024年，公司计入损益的政府补助、资产处置收益等非经常性损益，在一定程度上冲减了亏损金额，若剔除这些“外部补贴”，公司主营业务的真实亏损面会更大。
同时，公司研发费用资本化比例较高，2023年资本化率超60%，这种会计处理方式虽能减少当期费用、美化报表，却无法改变主业亏损的本质，反而让未来业绩承压。
百亿有息负债压顶，偿债能力断崖式下滑
持续亏损叠加巨额资本开支，让和辉光电的财务状况急剧恶化，有息负债飙升、偿债指标恶化、资金缺口巨大，成为悬在企业头上的“达摩克利斯之剑”，也是港股IPO募资“还债”的直接原因。
截至2025年2月末，和辉光电有息负债（银行借款+其他借款）高达163.62亿元；2024年末，有息负债增至173.4亿元，占总资产比例达58.59%。巨额负债带来沉重的利息负担，2024年公司利息费用达6.47亿元，相当于2025年前三季度亏损额的47.2%，每年数亿元的利息支出，成为吞噬利润的“无底洞”。
从债务结构来看，短期偿债压力尤为致命。2024年末，公司短期有息负债（短期借款+一年内到期的非流动负债）达103.95亿元，而同期货币资金、交易性金融资产合计仅38亿元，短期资金缺口高达66亿元，手里的现金连偿还短期债务的三成都不够，流动性濒临枯竭。
偿债能力指标更是断崖式下滑，从行业领先跌至垫底。2021-2024年，和辉光电流动比率（流动资产/流动负债）分别为3.99、2.3、1.03、0.46，速动比率（速动资产/流动负债）分别为3.59、1.68、0.76、0.39。
通常来说，流动比率、速动比率大于1，说明企业短期偿债能力正常；低于1则意味着流动资产不足以偿还流动负债，数值越低风险越大。2021年刚上市时，公司手握80亿募资，偿债能力行业领先；短短四年后，流动比率仅0.46，速动比率0.39，在面板行业中垫底，偿债能力几乎丧失。
资产负债率也持续攀升，2020-2024年分别为58.25%、47.5%、48.84%、55.84%、66.09%，2024年末接近70%，远高于行业合理水平。高资产负债率意味着企业财务杠杆过高，抗风险能力极弱，一旦行业下行、融资收紧，极易引发债务违约。
为缓解债务压力，和辉光电不得不将港股IPO募资的重要部分用于“还债”。但市场质疑的是，靠融资还债只是“饮鸩止渴”，无法解决主业亏损的根本问题。如果企业不能实现盈利、产生正向现金流，即便这次募资还清部分债务，未来仍会因持续亏损产生新的负债，陷入“亏损—借钱—融资还债—再亏损”的恶性循环。
A股80亿募资项目三度延期，港股再融资合理性存疑
和辉光电港股IPO最受诟病的，是其对A股募投项目的管理失序。
2021年科创板上市时，公司将80.02亿元募资中的65.02亿元投入“第六代AMOLED生产线产能扩充项目”，计划将第6代线产能从30K/月提升至45K/月，原计划2022年12月建成，2023年达到预定可使用状态。但四年过去，该项目历经三次延期，至今仍未达产，投资进度缓慢，让投资者对公司的项目管理、资金使用能力产生严重质疑。
第一次延期：2023年10月，公司公告将项目达到预定可使用状态延期至2024年12月，理由是“2022年国外设备调试人员入境延迟、全球消费市场疲软、行业需求低迷，同时对设备进行性能提升”。
第二次延期：2024年10月，公司再次公告延期至2025年12月，理由是“适应行业技术趋势，满足LTPO、Hybrid、Tandem等高端技术需求，增添设备进行技术升级”。
第三次延期：2025年10月，公司第三次公告延期至2026年9月，理由是“设备供应商交付延迟，部分设备未完成安装调试”。
截至2024年末，该项目累计投入47.26亿元，占总投资的72.69%，但仅7.5K/月产能实现量产，剩余7.5K/月产能仍在建设中。更让人不解的是，2024年全年该项目仅投入3.18亿元，投资进度不足5%，远慢于预期。65亿元的核心项目，一拖再拖，从2023年延至2026年，延期时长超三年，不仅浪费了资金成本，还错失了行业发展机遇。
募投项目延期的背后，是公司对行业趋势、项目进度、技术需求的判断失误，以及资金使用效率低下。80亿A股募资，大部分投入到一个迟迟无法达产的项目，没有产生预期的收益，反而因固定资产折旧、资金占用加剧了亏损。
如今，和辉光电又计划用港股募资继续投入第6代线技术升级，市场不禁质疑：A股募投项目都管不好，港股募资就能用好吗？再次投入巨资升级产线，会不会重蹈延期、亏损的覆辙？
此外，公司此次港股募资用于“技术升级、研发”的项目，与A股募投项目高度重合，均围绕第6代AMOLED生产线展开，融资必要性存疑。一方面，A股募资尚未用完，项目仍在建设；另一方面，又赴港股募资做同类升级，难免让人怀疑是“重复融资”“圈钱补窟窿”。
客户高度集中，核心人员流失，股东减持
除了财务与募投问题，和辉光电在经营管理、客户结构、团队稳定、股东信心等方面，也存在诸多隐忧，进一步加剧了市场对其港股IPO的质疑。
和辉光电的收入高度依赖前五大客户，且集中度逐年上升，抗风险能力极弱。2022-2024年及2025年上半年，公司前五大客户收入占比分别为74.0%、78.6%、81.5%、82.3%，超过八成收入来自五个客户；其中第一大客户收入占比分别为38.7%、36.0%、43.2%、47.4%，接近半壁江山。
据公开信息，第一大客户为华为终端，双方合作多年，2024年贡献收入21.44亿元，占总营收的43.2%；荣耀终端为第二大客户，2024年贡献收入2.65亿元，占比5.36%。高度依赖单一客户，意味着一旦客户订单减少、合作终止、自身经营出现问题，和辉光电的营收将直接大幅下滑，甚至面临生存危机。
2023年消费电子市场疲软，华为订单有所调整，公司当年营收就从2022年的41.91亿元降至30.38亿元，同比下降27.5%，亏损大幅扩大，就是客户集中风险的直接体现。
面板行业属于技术密集型行业，核心技术人员是企业的核心资产。但近年来，和辉光电核心技术人员频繁离职，研发团队稳定性不足，让市场对其技术竞争力产生担忧。
2024年，公司两名核心技术人员离职；2025年，又有两名核心技术人员离职，包括曾任研发副部长、部长级工程师的郝海燕，历任研发副部长、部长的林信志。这些核心人员参与公司核心技术研发、产线工艺优化，是企业技术迭代的关键力量，频繁离职不仅影响研发进度，还可能导致技术流失、团队动荡。
尽管公司宣称拥有1249项授权专利，1305人的研发团队，掌握Hybrid、Tandem、高频PWM调光等核心技术，但核心人员流失、研发投入未转化为盈利，让其“技术领先”的说法大打折扣。
与京东方、TCL华星相比，和辉光电在高世代产线布局、多技术路线研发、高端产品溢价能力上差距明显，仅在中大尺寸刚性面板细分领域有一定优势，柔性面板、高端显示领域竞争力薄弱，技术迭代速度跟不上行业发展。
在公司持续亏损、奔赴港股再融资的同时，和辉光电的重要股东、高管却纷纷减持套现，用“真金白银”表达对公司未来的信心不足。
公司第二大股东上海集成电路产业投资基金，两年内两次大规模减持：2025年2月，减持2.1亿股，套现5.48亿元；2025年12月，减持1.99亿股，套现5.55亿元，累计减持近4亿股，套现超11亿元。此外，2025年8月，公司多名高管减持股份，累计减持35.16万股，套现92.78万元。
重要股东多为财务投资者，减持本属正常，但在公司亏损加剧、急需资金、冲刺港股IPO的关键节点大规模减持，难免让市场解读为“不看好公司未来”“趁机套现离场”。股东减持也导致A股股价持续低迷，进一步打击投资者信心。
和辉光电控股股东为上海联和投资有限公司，持股约58.35%，公司与控股股东之间存在频繁的担保贷款、委托贷款、资金拆借等关联资金往来。尽管公司声称关联交易合规、公允，不存在利益输送、资金占用问题，但复杂的关联资金网络，在业绩承压、资金紧张的背景下，极易引发监管与市场的质疑。
港交所对关联交易、资金占用历来审核严格，和辉光电的关联资金往来，是否存在控股股东占用上市公司资金、违规担保、利益输送等问题，尚未有明确结论，这也成为其港股IPO的潜在风险点。
身处红海周期，技术路线存忧
和辉光电所处的AMOLED面板行业，是典型的强周期、重资产、高竞争行业，行业集中度高，头部企业垄断市场，中小厂商生存空间极小。公司此次港股募资计划“激进扩张”，不仅难以突围，反而可能加剧亏损。
从行业格局来看，全球AMOLED市场被三星显示、京东方、TCL华星、维信诺等巨头垄断，和辉光电市场份额极小。2024年中国AMOLED整体市场，和辉光电销售额排名第六，份额仅3.6%；智能手机领域份额仅2.9%，处于边缘化地位；仅在平板/笔记本电脑等中大尺寸刚性面板细分领域，凭借先发优势销量排名国内第一，但这一优势正在被头部企业侵蚀。
京东方、TCL华星纷纷布局高世代AMOLED产线：京东方投资630亿元建设第8.6代AMOLED产线，TCL华星投资295亿元建设全球首条第8.6代印刷OLED产线，凭借规模效应、成本优势、技术优势，抢占中大尺寸市场。和辉光电仅布局第6代产线，无高世代产线规划，技术路线单一，规模远小于头部企业，成本控制、产品溢价能力均处于劣势，价格战中毫无还手之力。
同时，行业技术迭代加速，Mini LED、Micro LED等新技术对AMOLED形成替代威胁。Mini LED背光技术凭借亮度高、寿命长、成本低的优势，在笔记本电脑、桌面显示器等领域快速渗透，挤压AMOLED的市场空间。和辉光电押注AMOLED中大尺寸市场，若技术替代速度快于预期，新增产能将面临利用率不足、产品滞销的问题，巨额折旧会进一步吞噬利润，重蹈“扩产—亏损”的覆辙。
历史上，面板企业因“逆周期扩张”陷入困境的案例比比皆是：盲目扩产、产能过剩、价格下跌、亏损加剧、资金链断裂，最终被市场淘汰。和辉光电在自身亏损、负债高企、行业竞争白热化的情况下，仍计划募资扩产升级，这种扩张不仅难以突围，反而可能让企业陷入更深的危机。
本次，和辉光电港股IPO通过港股募资，缓解债务压力、升级产线、实现技术突围，摆脱亏损困境，初衷无可厚非。但资本市场不相信故事，只相信业绩，持续巨亏、财务恶化、募投失序、经营隐忧，这些问题不解决，即便成功登陆港股，也难以获得投资者认可。当下，面板行业的竞争，终究是技术、成本、规模的竞争，靠融资续命无法长久。和辉光电能否打破亏损怪圈，实现真正的突围，还有待时间检验。
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