《金证研》北方资本中心 亚一/作者 夕山 廉贞 菘蓝 映蔚/风控
从申报创业板、深主板再到北交所，主营环保型贵金属选矿剂的广西森合高新科技股份有限公司（以下简称“森合高科”），2023-2025年营业收入及净利润均逐年攀高，且2026年1-3月保持增长。
此外，森合高科核心产品“金蝉”环保型贵金属选矿剂，主要应用于金、银等贵金属生产的浸出选矿环节，报告期内环保型贵金属选矿剂占主营业务收入的比例超九成。而森合高科核心产品的金浸出率或不及部分同类产品，国内非氰化提金技术获理论与技术突破。
一、主营环保型贵金属选矿剂且营收及净利逐年攀高，2025年国内原料黄金产量增速为1.09%
主营环保型贵金属选矿剂的研发、生产及销售，森合高科近三年的营收及净利润逐年攀高，且环保型贵金属选矿剂的收入占比超九成。2025年，国内原料黄金产量增速为1.09%。
1.1 创业板撤材后2022年曾申报深主板，2025年6月申报北交所获受理
据北交所公开信息及森合高科签署于2025年1月21日的《申请公开发行股票并在北交所上市辅导备案及其进展公告》，2025年1月17日，森合高科与保荐机构签署辅导协议，同日，森合高科报送了向不特定合格投资者公开发行股票并在北交所上市辅导备案申请材料，并于2025年1月21日完成备案。2025年6月5日，森合高科北交所上市材料获受理。
此前，据深交所公开信息，2020年7月3日，森合高科创业板申报获受理，后于2021年4月撤回材料终止审核。
据签署于2025年1月17日的《向不特定合格投资者公开发行股票并上市辅导备案报告》，2022年5月5日，森合高科向深交所申请首次公开发行股票并在深交所主板上市。后续审核过程中，因森合高科2022年经营业绩下滑，不满足全面注册制下主板上市条件，故未进行后续主板平移工作。
即是说，森合高科曾先后申报创业板、深交所主板上市未果，现拟申请北交所上市。
在此情况下，森合高科业绩值得关注。
1.2 2023-2025年营业收入及净利润逐年攀高，2026年1-3月业绩保持增长
2019-2025年及2026年1-3月，森合高科的营业收入分别为1.56亿元、1.98亿元、3.08亿元、3.02亿元、3.46亿元、6.23亿元、8.4亿元、1.88亿元。
同期，净利润分别为4,125.79万元、6,695.59万元、7,400.51万元、4,705.55万元、5,606.93万元、14,978.89万元、27,228.46万元、6,112.87万元。
经测算，2020-2025年及2026年1-3月，森合高科营收增速分别为26.47%、55.8%、-1.88%、14.45%、80.07%、34.83%、0.67%，净利增速分别为62.29%、10.53%、-36.42%、19.16%、167.15%、81.78%、8.61%。
可见，2023-2025年，森合高科的营业收入及净利润均逐年增高，且2024-2025年，净利润增速均在80%以上，2026年1-3月，营收及净利润保持正增长。
1.3 核心产品环保型贵金属选矿剂占主营业务收入的比例超94%，且该产品主要用于金、银等贵金属生产的浸出选矿环节
2023-2025年，森合高科主营业务收入分别为3.42亿元、6.19亿元、8.38亿元，占其营业收入比例分别为98.97%、99.46%、99.76%。其中，环保型贵金属选矿剂的收入分别为3.32亿元、5.9亿元、7.9亿元，占其主营业务收入比例分别为97.09%、95.32%、94.26%。
需说明的是，森合高科主要产品环保型贵金属选矿剂系其核心产品，通常应用于金、银等贵金属生产的浸出选矿环节，是贵金属生产所需的关键化学药剂之一。且森合高科核心产品系“金蝉”系列环保型贵金属选矿剂。
需指出的是，2025年国内原料黄金产量增速为1.09%。
1.4 2025年国内原料黄金产量增速为1.09%，近两年国内黄金消费量增速为负
2023-2025年，森合高科内销收入分别为2.98亿元、5.27亿元、7.5亿元，占主营业务收入比例分别为87.08%、85.13%、89.55%。
2023-2025年，国内原料黄金产量分别为375.155吨、377.242吨、381.339吨。
据中国黄金协会公开信息，2019-2022年，国内原料黄金产量分别为380.23吨、365.34吨、328.98吨、372.048吨。2019-2025年，国内黄金消费量1,002.78吨、820.98吨、1,120.9吨、1,001.74吨、1,089.69吨、985.31吨、950.096吨。
经测算，2020-2025年，国内原料黄金产量增速分别为-3.92%、-9.95%、13.09%、0.84%、0.56%、1.09%。同期，国内黄金消费量增速分别为-18.13%、36.53%、-10.63%、8.78%、-9.58%、-3.57%。
可见，2023-2025年，国内原料黄金产量增速不超过2%，且2024-2025年，国内黄金消费量增速为负。
此外，传统非环保药剂或仍占据主导地位。
1.5 氰化钠等传统非环保药剂在全球黄金矿山企业生产中占主导，是环保类药剂的主要竞争对手
截至签署日2026年3月30日，森合高科称氰化钠等传统非环保药剂仍在全球黄金矿山企业生产中占据主导地位，80%以上的黄金矿山企业仍采用氰化法提金，是环保类药剂的主要竞争对手。
据自然资源部援引信息，2025年，全球黄金产量最多的10家金矿企业中，有4家金矿企业产量较2024年下滑。
简言之， 2023-2025年，森合高科的营收及净利润逐年攀高，2026年1-3月，营收及净利润也保持正增长。2023-2025年，环保型贵金属选矿剂为森合高科贡献超九成主营业务收入，该产品主要用于金、银等贵金属生产的浸出选矿环节。2025年，国内原料黄金产量增速为1.09%，且近两年国内黄金消费量增速为负。此外，氰化钠等传统非环保药剂在全球黄金矿山企业生产中占主导，是环保类药剂企业的主要竞争对手。
二、核心产品的金浸出率或不及部分同类产品，国内非氰化提金技术获理论与技术突破
此次申报北交所，森合高科披露三项核心技术的创新类型，与此前申报创业板及深主板或现“不同版本”。另一方面，森合高科核心产品“金蝉”的金浸出率等优势或不及部分同类产品。此外，非氰化提金或已获理论与技术突破。
2.1 此番申报披露三项核心技术的创新类型，与前两次申报文件或现“不同版本”
据森合高科签署于2026年5月15日的招股说明书（以下简称“2026年5月15日的招股书”），森合高科的核心技术“高效大容量反应釜研究与应用”、“有色金属环保高效抑制药剂研发及应用”、“坩埚炉燃烧系统节能改造”的创新类型分别为原始创新、集成创新、原始创新。
其中，“高效大容量反应釜研究与应用”技术特色显示，市场大多环保型贵金属选矿剂企业采用“一锅煮”反应釜或外购半成品再加工的传统粗放型生产方式，导致产品质量存在波动。森合高科自主研发了一种自动化、智能化的反应釜设备，通过精准控制在实现大容量、高效率生产的同时，保障产品质量稳定。
“有色金属环保高效抑制药剂研发及应用”技术特色显示，森合高科研发了“金蝉”产品作为有色金属选矿的专用抑制剂，能有效提高目标金属的选矿效率及品位。
“坩埚炉燃烧系统节能改造”技术特色显示，森合高科通过对燃烧器、炉胆、炉壳等进行改进，平衡燃烧器燃气混合比例等参数，实现充分燃烧，提高热能转化及保温效果，同时对高温烟气进行余热回收，实现节能目标。
而上述技术的创新类型或现不同“版本”。
据森合高科签署于2021年2月3日的创业板招股说明书（以下简称“创业板招股书”），森合高科的核心技术工艺名称为“高效大容量反应釜研究与应用”、“有色金属环保高效抑制药剂研发及应用”的创新类型分别为引进消化吸收再创新、原始创新。
且“高效大容量反应釜研究与应用”的研发过程及背景显示，森合高科研发出一种自动化、智能化的反应釜设备，改变传统粗放的“一锅煮”反应釜的生产方式，以实现大容量、高效率的生产。
“有色金属环保高效抑制药剂研发及应用”的研发过程及背景显示，森合高科研发“金蝉”产品作为有色金属选矿的专用抑制剂使用，有效提高目标金属的选矿效率及品位。
据森合高科签署于2022年8月22日的招股说明书（以下简称“深主板招股书”），森合高科的核心技术工艺名称为“坩埚炉燃烧系统节能改造”的创新类型为引进消化吸收再创新,其研发过程及背景为“通过对燃烧器、炉胆、炉壳等进行改进，提高热能转化及保温效果，实现节能目标”。
对比可知，森合高科此次申报招股书中披露的核心技术“高效大容量反应釜研究与应用”、“有色金属环保高效抑制药剂研发及应用”、“坩埚炉燃烧系统节能改造” 的创新类型分别为原始创新、集成创新、原始创新。而创业板招股书中的核心技术工艺“高效大容量反应釜研究与应用”、“有色金属环保高效抑制药剂研发及应用”的创新类型分别为引进消化吸收再创新、原始创新；深主板招股书中的核心技术工艺“坩埚炉燃烧系统节能改造”的创新类型为引进消化吸收再创新。
“问题”刚刚开始。
2.2 产品属于环保类氰药剂，称产品“金蝉”与传统氰化药剂相比有低毒等优势
浸出药剂中，传统氰化药剂的主要药剂类别为氰化钠，环保分类类型为非环保型。
而森合高科产品属于环保类氰药剂。与传统氰化药剂相比，森合高科称其“金蝉”系列环保型贵金属选矿剂具有低毒等优势。
继续关注环保类药剂市场。
2.3 称所处行业系完全竞争市场，而“金蝉”相比同类产品“喜金”的金浸出率或更低
申报北交所材料显示，森合高科称环保类药剂企业能面向市场自主经营，准入门槛较低，理论上属于完全竞争市场。但该行业形成规模化和产业化生产的企业仍是少数，实际竞争程度相对缓和。
根据中国黄金协会出具的情况说明，“2022-2024年，森合高科贵金属浸出剂生产规模分别约为3.2万吨、3.2万吨及5.8万吨，其市场占有率位居国内环保浸金药剂生产企业首位”。
从选矿效果来看，选矿剂市场尚无国际标准、国家标准和行业标准，产品使用情况主要通过客户实际应用、相关科研院所和企业研究、企业试验等方式进行多方验证。
另外，森合高科列举技术参考文献“柳耀鹏、卢亮、张宝，低毒环保浸出提金技术研究与应用[J]，采矿技术，2018,18（2）：46-48,73”的研究内容与结论显示，在与氰化法相同的浸出条件下，“金蝉”环保型黄金选矿剂的金浸出率与氰化法相当。
据发表于2018年3月15日的期刊“低毒环保浸出提金技术研究与应用”，该期刊的作者为柳耀鹏、卢亮、张宝，选取了低毒环保浸出药剂“喜金”、“绿金”，与“金蝉”进行对比优化研究。试验所用矿样与浸出设备与“金蝉浸出条件试验”相同的情况下，结果表明，由于“喜金”药剂所含有效成分高于“金蝉”药剂，因此在用量相同或较少的情况下，金浸出率“喜金”高于“金蝉”。在实际生产中使用“喜金”可降低药剂单耗。
据发表于2025年5月1日的论文《氰基杂环己烯类及氰基羧酸酯类低毒浸金剂的合成及其浸金机制研究》（以下简称“低毒浸金剂论文”），低毒浸金剂包括“金蝉”、“敏杰”、“圣的”等。其中，实验室中小鼠急性经口毒性LD50(半数致死量，即半数动物死亡的药物剂量)结果显示，“敏杰”浸金剂的小鼠急性经口毒性LD50达到6,000mg/kg，毒性最低。“金蝉”的小鼠急性经口毒性LD50大于2,000mg/kg。
据发表于2023年6月1日的论文《新型环保提金剂的合成及浸金特性研究》，氰化物试剂的LD50小于25mg/kg属于极度危害，LD50大于500mg/kg属于中度危害，LD50大于5,000mg/kg属于轻度危害。
此外，“金蝉”同类产品的浸出效果值得注意。
2.4 部分“金蝉”同类产品的浸出效果或与氰化钠相当，非氰化提金技术获理论与技术突破
据低毒浸金剂论文，低毒浸金剂的浸出工艺以及适宜的pH与氰化浸出基本一致，且都适用于氧化型金矿的浸出。
该论文显示，相同的浸出及回收条件下，“金蝉”与氰化钠的浸出及回收效果相当，且“金蝉”多适用于低品位金矿。“圣的”浸金剂适用于氧化矿、半氧化矿的搅拌浸出工艺，这些矿石的浸出时间均在24小时以上，在浸金剂用量及浸出时间相同的条件下，“圣的”浸金剂能取得与氰化钠相当的浸出效果。
“敏杰”浸金剂适用于低品位矿的搅拌浸出及堆浸，搅拌浸出工艺中，在相同浸出条件下，其能取得比氰化钠更好的浸出效果。堆浸工艺中，使用比氰化钠更低的药剂用量及更短的堆浸时间，“敏杰”浸金剂能取得与氰化钠相当的浸出效果。
据中国黄金协会2024年9月4日发布的公开信息，中国工程院院士、**大学教授姜*表示，氰化物的剧毒威胁环境安全，应该采取非氰化提金技术，有绿色提金技术有望解决这一难题。其强调了硫代硫酸盐法作为传统非氰试剂提金技术的重要性。且新型氯化法的研究也取得了重要进展。
另外，姜*指出，硫代硫酸盐法工业应用瓶颈问题，国内已取得重大理论与技术突破，但还需进一步开展全流程扩大或工业试验，在技术经济评价基础上大力推动其工业应用。铁基三嗪类与芳香腈类衍生物新型浸金剂同样还需要开展扩大或工业试验，进而推动工业应用。
可见，部分“金蝉”同类产品的浸出效果亦与氰化钠相当，且非氰化提金技术或已获理论与技术突破。
此次申报，森合高科披露三项核心技术的创新类型，与此前申报创业板及深主板或现“不同版本”。此外，森合高科列举文献显示“金蝉”金浸出率与氰化法相当。而该文献亦显示，低毒环保浸出药剂“喜金”比“金蝉”的金浸出率更高。并且，部分“金蝉”同类产品的浸出效果或与氰化钠相当。此外，国内非氰化提金或已获理论与技术突破。
三、结语
综上而言，主营环保型贵金属选矿剂的森合高科，2023-2025年营收及净利润均逐年上涨，且2026年1-3月同比增速为正。2025年，国内原料黄金产量增速为1.09%。另一方面，森合高科此番申报北交所披露的三项核心技术的创新类型，或与前两次申报文件现“不同版本”。此外，森合高科核心产品“金蝉”的金浸出率等优势或现疑云，且公开信息显示，国内非氰化提金或已获理论与技术突破。
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