在港股18A未盈利生物科技股估值回归理性、资本退烧的行业大背景下，国内创新药企业迈威生物三度冲击港股IPO，成为2025-2026年生物医药行业资本运作的典型争议案例。
作为早已登陆科创板的创新药企业，迈威生物在A股上市后持续亏损、业绩承压，转而奔赴港股寻求“A+H”双资本平台融资，本是生物医药企业拓宽融资渠道的常规操作，却引发了资本市场对其研发实力、盈利前景、公司治理、估值合理性的全方位质疑。
从董事长涉嫌短线交易被立案调查，到六年累计亏损超50亿元、商业化能力迟迟无法兑现，再到研发管线同质化竞争、收入质量存疑，迈威生物港股IPO之路布满荆棘，也折射出国内创新药行业从资本狂热回归理性后，一众Biotech企业面临的共性困境与价值拷问。
《新财闻》获悉，迈威生物成立于2017年是一家聚焦于肿瘤、自身免疫性疾病、代谢疾病等领域的创新型生物制药企业，核心业务涵盖抗体药物、抗体偶联药物（ADC）、融合蛋白等生物药的研发、生产与商业化。
2022年1月，迈威生物登陆科创板，首发募资34.77亿元，上市之初市值一度突破130亿元，彼时被资本市场视为具备潜力的生物类似药+创新药双布局企业。然而，科创板上市后，迈威生物并未走出“烧钱研发、亏损扩大”的困境，现金流持续承压、资金消耗速度远超预期，仅三年时间，科创板募资资金便已大幅消耗。
为缓解资金压力、拓宽融资渠道，迈威生物于2025年1月首次向港交所递交招股书，拟登陆港股主板，开启“A+H”上市布局；2025年7月，首次递交的招股书因未完成聆讯自动失效，公司随即在2025年8月第二次递表，再度失效后，又于2026年初第三次递交港股上市申请，执意推进港股IPO进程。
根据港股招股书披露，迈威生物此次募资主要用于核心研发管线的临床推进、商业化产能建设、销售团队扩张、海外市场拓展及补充营运资金，本质上是通过港股融资为研发和经营持续“输血”。
但在港股18A板块早已告别2021年的IPO热潮、投资者对未盈利创新药企审核愈发严苛的背景下，迈威生物自身经营与治理层面的诸多短板，让其港股IPO从启动之初就饱受市场质疑，成为近年来港股生物医药IPO中争议最大的企业之一。
从港股IPO的核心诉求来看，迈威生物此时冲刺港股，本质是经营现金流无法自给、依赖外部融资的无奈之举。科创板募资资金难以支撑公司高强度的研发投入和商业化布局，叠加持续巨额亏损、资产负债率攀升，公司不得不转向港股寻求新的融资渠道。
但资本市场早已不再为“盲目烧钱、缺乏核心竞争力”的创新药企买单，迈威生物的港股IPO，从一开始就面临着投资者用脚投票、监管层严格问询的双重压力。
研发管线“伪创新”，同质化竞争无核心壁垒
研发实力是创新药企业的核心价值所在，也是资本市场判断其投资价值的关键指标，但迈威生物的研发管线布局，恰恰是市场质疑的首要突破口。
业内普遍认为，迈威生物所谓的“创新药研发”，本质是以生物类似药为主、跟随式创新为辅，管线布局同质化严重，缺乏真正具备全球竞争力的首创（First-in-class）或同类最优（Best-in-class）产品，研发投入产出比极低，核心产品竞争力严重不足。
梳理迈威生物的研发管线不难发现，公司产品矩阵高度依赖生物类似药，自研创新药梯队薄弱，且多为靶点拥挤、竞争白热化的me-too类产品。
截至2025年末，公司已上市产品共4款，分别为阿达木单抗生物类似药（君迈康）、地舒单抗生物类似药（迈利舒、迈卫健）、注射用阿格司亭α（迈粒生），其中前三者均为生物类似药，仅迈粒生为公司首个1类创新药。在研管线中，进入临床阶段的产品超20款，但超过60%为生物类似药或改良型新药，真正具备自主知识产权的创新药寥寥无几。
生物类似药属于仿制药范畴，研发门槛低、技术壁垒弱，国内布局企业众多，早已陷入同质化价格竞争。以核心产品阿达木单抗为例，作为“药王”，国内已有超10家企业获批上市，包括信达生物、百济神州、复宏汉霖等头部企业，市场竞争进入红海阶段，医保谈判、带量采购持续压缩利润空间，企业只能通过低价抢占市场，盈利空间极为有限。
而地舒单抗生物类似药同样面临多家企业扎堆布局的局面，先发优势难以转化为长期市场壁垒，产品生命周期被大幅压缩。
在迈威生物为数不多的创新药管线中，靶向Nectin-4的ADC药物9MW2821被视为公司核心潜力品种，也是其港股IPO讲故事的核心筹码，但该产品同样面临临床进度落后、竞争激烈、商业化不确定性极高的问题。
9MW2821主要布局尿路上皮癌、宫颈癌等实体瘤适应症，目前处于关键临床阶段，而全球范围内，安斯泰来的维恩妥尤单抗早已在中国获批上市，恒瑞医药、荣昌生物等国内头部药企的同靶点ADC药物也已进入临床后期，迈威生物在临床进度、临床数据、产业化能力上均不占优势，即便后续获批上市，也只能在拥挤的赛道中分食少量市场份额。
此外，公司其他创新药管线如IL-11单抗9MW3811、双抗药物等，均处于临床早期阶段，临床数据不足、研发风险极高，距离商业化上市仍有漫长周期，短期内无法为公司贡献营收和利润。
更值得关注的是，迈威生物研发投入效率低下，2025年研发投入占营业收入的比例高达147.46%，研发投入远超营收规模，多年高强度研发投入却未能产出具备核心竞争力的创新产品，陷入“高投入、低产出”的研发困境。
此外，迈威生物的研发主要集中于国内市场，聚焦于国内已验证的成熟靶点，缺乏全球首创靶点的布局和全球化临床研发能力。公司在研产品极少获得海外监管机构的突破性疗法认定、快速通道资格，仅9MW2821获得FDA快速通道资格，海外临床布局几乎空白，无法借助全球市场分摊研发成本、打开盈利空间。
这种“重跟随、轻原创”的研发模式，让公司始终处于行业创新链条的中下游，难以摆脱同质化竞争的泥潭，也让投资者对其长期研发价值失去信心。
持续巨额亏损，现金流枯竭，盈利遥遥无期
创新药企业研发周期长、前期投入大，短期亏损属于行业常态，但迈威生物的亏损规模、亏损时长、现金流恶化程度，早已超出行业合理范围，成为市场质疑其投资价值的核心痛点。
自2019年有完整财务记录以来，公司始终处于亏损状态，且亏损规模持续扩大，现金流持续净流出，资产负债率居高不下，陷入“烧钱-亏损-融资-再烧钱”的恶性循环，盈利时间表遥遥无期。
财务数据显示，2019-2024年，迈威生物营业收入从0.29亿元增长至2.00亿元，但同期归母净利润亏损却逐年扩大，六年累计亏损金额高达54亿元，相当于每天烧掉约240万元。2023年公司归母净利润亏损10.53亿元，2024年亏损10.44亿元，即便2025年公司营收实现爆发式增长，全年营收达6.63亿元，同比增长231.62%，但归母净利润仍亏损9.69亿元，始终未能实现扭亏为盈。
看似亮眼的营收增长，实则质量极低，不具备可持续性。2025年公司营收大幅增长，并非完全依赖核心产品销售放量，而是很大一部分来自对外技术授权（License-out）和技术服务收入，这类收入属于一次性、阶段性收入，无法形成稳定的现金流支撑；而公司主营药品销售收入虽有增长，但规模依旧偏小，2024年药品销售收入仅1.45亿元，远低于市场预期，无法覆盖高额的研发费用和销售费用。
比持续亏损更严峻的是，迈威生物经营活动现金流长期为负，自我造血能力完全缺失，完全依赖外部融资维持运营。2025年，公司经营活动产生的现金流量净额为-2.90亿元，2025年一季度单季度经营现金流净额-2.17亿元，资金消耗速度极快。
截至2025年末，公司资产负债率飙升至88.3%，处于净流动负债状态，货币资金大幅减少，而短期借款、应付账款等有息负债持续攀升，财务结构极度脆弱。
2022年迈威生物科创板募资34.77亿元，原本计划用于研发、产能建设等项目，但仅三年时间，募资资金便已消耗大半。在现金流持续恶化、内部无法造血的情况下，公司只能通过港股IPO融资“续命”，而一旦港股IPO失利，公司将面临巨大的资金链断裂风险，研发项目推进、商业化布局都将陷入停滞。
从盈利逻辑来看，迈威生物尚未形成成熟、可持续的盈利模式。一方面，核心生物类似药产品面临集采、医保谈判的价格压力，毛利率持续下滑，盈利空间被不断压缩；另一方面，创新药管线尚未商业化，无法贡献利润，而研发投入、销售费用仍在持续高企。
公司销售费用支出更是堪称“赔本赚吆喝”，2024年销售费用高达1.92亿元，相当于每卖出1元药品，就要花费1.32元用于市场推广，销售费用增速远超营收增速，这种“烧钱换市场”的商业模式完全不可持续。
港股市场投资者早已对未盈利创新药企失去耐心，相较于管线故事，更关注企业的自我造血能力和盈利预期，而迈威生物无法给出明确的扭亏时间表，自然难以获得资本市场认可。
商业化能力薄弱，产品放量不及预期，市场竞争力不足
对于创新药企业而言，研发能力决定企业上限，商业化能力决定企业生存底线。迈威生物在研发端陷入同质化困境，在商业化端同样表现拉胯，销售团队薄弱、市场推广能力不足、产品放量远不及预期，即便有已上市产品，也无法实现规模化盈利，成为市场质疑的又一重要因素。
迈威生物作为成立仅9年的Biotech企业，商业化团队建设起步晚、规模小、经验不足，无法与信达、百济、恒瑞等头部药企的商业化团队抗衡。公司销售团队主要聚焦于国内部分省市的医院渠道，基层医疗、县域市场、院外市场覆盖严重不足，医保准入、学术推广、终端动销能力薄弱，无法支撑核心产品的规模化放量。
即便是公司重点推广的地舒单抗生物类似药，2024年销售额仅1.39亿元，虽同比增长230%，但绝对规模依旧偏小，无法带动公司整体业绩扭亏；而阿达木单抗生物类似药，在头部企业挤压下，市场份额持续萎缩，销售额连年下滑，完全未能达到上市之初的市场预期。
生物类似药是迈威生物的核心营收来源，但这类产品早已被纳入医保谈判和带量采购范围，价格大幅下降，盈利空间被严重挤压。2024年以来，全国药品集采常态化推进，生物类似药集采逐步落地，阿达木单抗、地舒单抗等产品中标价格较上市之初降幅超70%，即便实现以价换量，也难以弥补价格下降带来的利润损失，毛利率持续走低。
同时，公司创新药迈粒生上市后，依赖齐鲁制药的销售渠道进行推广，自身缺乏独立的创新药商业化能力，只能通过合作分成获取收益，进一步压缩了产品利润空间，也凸显出公司商业化运营的短板。
迈威生物在港股招股书中提及“全球化布局”，但实际海外收入持续下滑，国际化战略完全落空。2024年公司境外营收5103万元，同比下降25.56%，海外市场拓展毫无进展，海外临床推进缓慢，既没有海外产品上市，也没有成熟的海外商业化合作伙伴，完全依赖国内单一市场，抗风险能力极弱。
港股投资者极为看重创新药企业的全球化商业化能力，而迈威生物海外市场的空白，进一步降低了其长期成长空间，也让其港股IPO的投资价值大打折扣。
高管合规失守，公司治理存在重大漏洞
如果说研发、亏损、商业化是创新药企的行业共性问题，那么迈威生物高管合规失守、公司治理存在重大漏洞，则是完全属于企业自身的致命问题，也成为其港股IPO的最大“绊脚石”。
在港股IPO关键期，公司董事长兼总经理刘大涛涉嫌短线交易被证监会立案调查，后续被行政处罚，彻底暴露了公司内控机制失效、治理结构不完善的问题，引发了监管层和资本市场的强烈质疑。
2025年5月，迈威生物发布公告，公司董事长、总经理刘大涛因涉嫌短线交易被中国证监会立案调查。经监管部门查明，刘大涛在2022年1月迈威生物科创板上市至2025年7月期间，通过他人证券账户买卖公司股票，累计交易金额达3318万元，违反了《证券法》关于上市公司董事、监事、高级管理人员不得短线交易的相关规定，最终被证监会作出行政处罚。
此次违规事件发生在迈威生物港股IPO的关键窗口期，不仅打乱了公司的IPO进程，导致招股书失效、上市周期大幅拉长，更严重损害了公司的资本市场形象。
港交所对拟上市企业的实际控制人、核心高管的合规性审查极为严格，高管涉嫌证券违法违规，直接引发港交所对公司内控机制、治理结构、合规运营的重点问询，也让投资者对公司管理层的诚信度、合规意识产生极大质疑。
刘大涛作为公司董事长、总经理，是企业的核心掌舵人，理应带头遵守资本市场合规规则，却公然触碰短线交易监管红线，充分暴露了迈威生物内部管控机制完全失效，公司治理结构存在重大漏洞。
从公司治理层面来看，迈威生物的监事会、独立董事未能发挥监督作用，对高管的合规行为缺乏有效约束，内控体系无法防范核心高管的违法违规行为，治理水平远达不到上市公司的规范要求。
此外，公司在股权管理、关联交易、信息披露等方面也存在诸多不规范之处，上市后多次收到监管问询函，信息披露质量不佳，进一步加剧了市场对其公司治理的质疑。对于港股资本市场而言，公司治理是企业上市的核心底线，合规失守的企业，即便研发管线再优质，也难以通过港交所的聆讯，更无法获得投资者的认可。
高管合规事件爆发后，市场对迈威生物核心管理团队、技术团队的稳定性产生担忧。刘大涛作为公司核心创始人、技术带头人，其违规事件不仅影响个人声誉，更可能引发核心团队的动荡，叠加公司持续亏损、经营压力巨大，核心技术人员、销售骨干的流失风险大幅上升。
而创新药企业的核心竞争力依赖核心人才，一旦核心团队流失，公司研发、商业化进程将遭受致命打击，这也进一步加剧了投资者对其港股IPO的顾虑。
估值定价虚高，脱离基本面与港股市场行情
在研发、盈利、商业化、公司治理均存在重大缺陷的情况下，迈威生物港股IPO的估值定价依旧偏高，完全脱离公司基本面和港股18A板块的整体行情，成为市场质疑的重要焦点。资本市场普遍认为，迈威生物的估值定价缺乏基本面支撑，存在明显虚高，难以被港股投资者接受。
2021年以来，港股18A未盈利生物科技股经历了从资本狂热到估值理性回归的彻底转变，2023-2026年，港股18A新股破发率超70%，多数未盈利Biotech企业上市即破发，市值持续缩水，估值中枢大幅下移。
港股投资者对创新药企的估值逻辑发生根本性转变，不再单纯看重研发管线故事，而是聚焦于商业化进度、现金流健康度、核心产品竞争力，只有具备差异化创新、产品放量明确、现金流改善的企业，才能获得合理估值。
而迈威生物作为持续亏损、商业化乏力、合规有瑕疵的企业，完全不符合港股18A板块当前的估值偏好，却依旧参照行业前期高估值定价，与港股市场行情背道而驰。
迈威生物在港股IPO估值测算中，对标国内已上市的同类生物类似药企业，给出了远超自身基本面的估值溢价，但从对比来看，公司无论是研发实力、商业化规模、盈利预期，还是公司治理水平，均远低于对标企业。
相较于百济神州、信达生物等具备全球创新能力、产品海外放量的头部药企，迈威生物缺乏核心竞争力；相较于同类中小型Biotech企业，公司合规问题突出、亏损规模更大，估值溢价完全没有支撑。
同时，迈威生物在科创板的市值已持续缩水，上市后股价长期破发，A股市场投资者早已用脚投票，而公司港股IPO估值并未参考A股估值进行合理下调，反而试图维持高估值，进一步引发市场对其估值合理性的质疑。
根据港股招股书，迈威生物拟将募资资金用于研发、商业化、补充流动资金等，但募资用途的合理性备受质疑。公司此前科创板募资资金使用效率低下，部分募投项目进展缓慢，资金大量消耗于日常经营和费用支出，而非核心研发和产能建设。
此次港股募资依旧有较大比例用于补充流动资金，本质是为了缓解当前的资金链压力，而非投入具备高回报率的核心项目，资金使用效率和未来收益均存在极大不确定性。
迈威生物港股IPO遭遇的全方位质疑，并非单一企业的问题，而是国内创新药行业内卷加剧、Biotech企业盲目扩张、资本退潮后行业困境的集中体现。
近年来，国内创新药行业陷入“靶点同质化、研发重复化、商业化内卷化”的怪圈，大量Biotech企业扎堆布局成熟靶点，缺乏原创创新能力，依赖外部融资生存，在资本退潮、政策收紧、竞争加剧的多重压力下，纷纷陷入经营和资本双重困境，而迈威生物港股IPO后续进展，《新财闻》将持续关注。
发布评论
评论