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观察员丨林夏 审校丨王恒
近日，明宇制药有限公司（下称“明宇制药”）再次向港交所主板递交上市申请，联席保荐人仍为摩根士丹利、美银证券及中信证券。
这是明宇制药继2025年11月首次递表失效后发起的第二次冲刺。这一次，明宇制药能成功上市吗？
创始人曹国庆
离职创业，薪资翻倍
据公开资料显示，明宇制药成立于2018年，是一家以整合性肿瘤学为核心的生物科技公司，专注于结合抗体偶联药物（ADC）与先进免疫疗法的研发。
公司创始人曹国庆，拥有漂亮且丰富的制药行业履历。
据明宇制药的最新招股书，明宇制药由创始人、董事长、首席执行官兼首席科学官曹国庆领导，他是一位资深的药物创新者与企业家，在制药产业拥有逾25年的经验。
现年61岁的曹国庆，持有美国国籍，不仅学术积淀深厚，更具备丰富的行业实践经验。
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1987年，他从复旦大学本科毕业，随后于1990年赴美国俄亥俄州立大学深造，至1995年取得博士学位。在俄亥俄州立大学取得生物化学博士学位后，曹国庆随后在德克萨斯大学西南医学中心，在诺贝尔奖得主的指导下完成博士后研究。
1999年至2012年，曹国庆在美国礼来公司担任资深生物学家及研究顾问，主要负责创新药研发。 2012年至2017年间，他担任江苏恒瑞医药股份有限公司副总裁，负责监督药物发现、临床前开发、转译医学、业务发展及产品组合管理。
2017年，曹国庆从恒瑞医药辞职，次年正式开启创业征程，2018年3月在开曼群岛成立明宇制药，同年4月在上海张江成立了明宇制药在中国的全资实体——明慧医药（上海）有限公司。自此，曹国庆从职业经理人转型为创新药企业掌舵人。
离职创业后，曹国庆的薪资水平明显提升。在恒瑞医药任职期间，据恒瑞医药年报，2015-2017年其薪酬分别是80万元、129万元、135万元，三年合计344万元，且未持有该公司股份。
而据明宇制药招股书，2024年、2025年以及2026年前5个月，其薪酬分别达267.7万元、327.6万元、106万元，不足两年半时间，其薪酬合计已达701.3万元，较其在恒瑞医药时期实现翻倍。
图源：明宇制药招股书
IPO前夕，曹国庆与妻子耿梅，加上二人控制的明德集团控股、Radiance C LLC，合计持有明宇制药2.1亿股股份，对应持股比例（及投票权）达36.27%。
自2018年成立至今，明宇制药已先后完成了五轮融资，融资金额达2.4亿美元，投资方包括启明创投、五源资本、元禾控股等。
最新一轮融资后，公司估值约39.36亿元。若按此估值粗略计算，IPO前夕，由曹国庆夫妇及关联主体组成的股东集团，持股价值约14亿元。
负债总额超28亿
2026年前5个月收入为零
然而，光环之下，明宇制药至今尚未有任何一款候选药物实现商业化。
截至最后实际可行日期，明宇制药的研发管线包含11项候选产品，其中包含两项核心产品：MHB036C是一款正在开发中的ADC候选药物（生物制剂），用于治疗实体瘤，其主要适应症为非小细胞肺癌(NSCLC)与乳腺癌(BC)之一线及以后治疗(1L+)；MHB018A为一款正在开发中的抗体候选药物（生物制剂），其主要适应症为活动性甲状腺眼病。
公司所有候选产品均为自主发现及自主开发，但明宇制药在招股书中同时提到，“我们可能无法成功开发及╱或营销我们的核心产品”。
图源：明宇制药招股书
从财务表现上看，2024年，明宇制药收入为零，净亏损2.83亿元。到了2025年，公司突然录得收入2.64亿元，主要源于公司与齐鲁制药就MHB088C在大中华区权益达成的独家许可协议——该交易总价值达13.45亿元，包括2.8亿元首付款及后续里程碑款项。
图源：明宇制药招股书
这笔收入的到来并未扭转公司亏损趋势，反而，2025年公司净亏损额飙升至9.19亿元。
关于亏损原因，明宇制药在招股书中解释称，亏损扩大的核心原因并非经营恶化，而是会计处理所致——公司录得以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债之公允价值变动亏损9.28亿元。
通俗点说，随着公司估值上升，可转换优先股的公允价值同步上涨，这部分增值在损益表中被确认为“公允价值亏损”。这是一种非现金亏损，但它真实地反映在财务报表中。
行至2026年，截至2026年前5个月，明宇制药的收入依然为零，公司净亏损2.10亿元。
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同时，明宇制药还提到，预计2026年净亏损较2025年将大幅增加，主要是由于公司持续推进研发管线使得研发开支增加，包括推动MHB018A于中国开展活动性及慢性甲状腺眼病变的III期临床试验，以及反映融资活动和估值调整的以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债所录得之非现金公允价值亏损。
负债方面，截至2026年5月31日，公司流动负债净额达21.96亿元，负债净额达21.49亿元，负债总额高达28.6亿元。
图源：明宇制药招股书
明宇制药在招股书中解释称，IPO完成后所有可转换优先股将自动转换为普通股，从负债重新分类至权益，负债净额将转为资产净额。但前提是IPO必须成功。如果此次递表再度失效，这笔巨额负债将持续压在资产负债表上。
明宇制药的二次递表，正值港股生物医药公司扎堆IPO之际。据统计，截至2026年7月13日，已有65家生物医药公司递表。
对于这家成立8年、尚未实现产品商业化、累计亏损超14亿元的制药企业而言，能否成功登陆港交所，不仅关乎28亿元负债总额的化解，更决定着其能否借助资本市场完成从研发到商业化的关键一跃。
声 明
本文基于明宇制药有限公司招股书等权威公开信息，进行客观梳理与分析。
文中涉及明宇制药的数据及事实描述，均已与信息公示原文及公开市场信息进行一致性核查。因信息披露存在时效性、后续可能发生的更正或补充披露等因素，本文内容不保证与明宇制药后续发布的最新公告或其他监管文件完全同步。具体信息请以明宇制药官方公告及相关监管机构发布的最新文件为准。本文不构成任何形式的投资建议或法律意见，所有内容仅供信息参考，用户应独立判断，风险自担。
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